Dans un pays où l’on fait croire que les 35 heures vont créer et de la richesse et de l’emploi, il est nécessaire de revenir rapidement sur la crise actuelle. Elle est importante pour deux raisons :

- elle vise le consommateur américain (consommateur de dernier ressort, maillon final de l’économie mondiale)

- elle vise les opérateurs du financement mondial

La crise des subprimes se décompose en deux crises : une crise de titrisation et une crise de liquidités.

Il y aura rebond, le rebond technique (chute des valeurs, donc mécaniquement occasion de racheter) et les divers acteurs institutionnels, la FED (en baissant ses taux et en allègant à CT les échéances dues par les consommateurs sur la période du taux variable) et Bush (en baissant les impôts afin de permettre aux ménages de rembourser leurs échéances et donc aux établissements financiers de mobiliser leurs créances mais surtout de relancer la consommation), essaient de tabler sur un rebond structurel (retour par effet mécanique à la valeur supposée d’un indice ; la question étant quelle est la valeur supposée normale d’un indice c’est sur cela que Bush et la FED tentent de jouer en libérant du pouvoir d’achat).

 

La crise de liquidités.

Ratio de Cooke, puis ratio de McDonough : vous devez provisionner sur vos fonds propres vos engagements. Vous prêtez 10, vous devez provisionner mettons 8. Notez déjà que votre provision va être à la hauteur du risque encourru. Grand rôle des agences de notation qui vont évaluer le risque d’un créance. L’idée théorique, c’est qu’une banque doit assurer une certaine solvabilité, doit avoir des liquidités pour fournir ses clients. Si demain tous les clients viennent demander l’exécution de l’obligation de restitution de la banque (prévue dans le cadre de la convention de banque, contrat de dépôt classique), il faut pouvoir suivre et aligner la monnaie. La banque repose sur l’idée de confiance. C’est l’idée capitale du business. Si la banque doit prendre sur les fonds déposés (Mademoiselle Jenny Blanchard, votre achat de godemichet sur internet a été refusé car nous avions besoin de vos fonds pour couvrir des emprunts foireux que nous avons négligement consenti à des ploucs du fin fond du Texas, toutes nos confuses. Bien cordialement, votre banquier) pour couvrir ses risques d’engagements, c’est l’émeute. Regardez dès Bretton Woods, le normalisme monétaire obligeait à une convertibilité du dollar en or. Le système de l’étalon-or. Une once valait 35$ si mes souvenirs sont bons et chaque dollar émis devait avoir sa correspondance en or. Il faut toujours une base référentielle et concrète (fiduciaire pour BW), de la provision du risque à la convertibilité étalon-or. Un risque, ça doit être retranscrit en langage comptable, financier etc Il y aurait, au temps de ladite immatérialisation de l’économie, de jolis travaux à faire là-dessus. Le fiduciaire, c’est la confiance vous ai-je déjà dit et en réalité on y revient forcément quoiqu’en dise les branchouilles et amateurs de nouvelles théories. Et ça a toujours été ainsi, dès Socrate on a des systèmes similaires, Socrate nous apprend aussi que les grecs ont inventé le système d’appel d’offres ou adjudication pour faire pédant etc et les grands soirs, l’homme nouveau etc n’y changeront rien. La seule politique expérimentale c’est l’Histoire et tonton Jospeh l’a dit, fuck progressivism.

Bref, il vous faut des fonds propres. Si vous voulez aller retirer 500 € et que la banque vous dit qu’elle s’est trop engagée et qu’il faudra attendre demain pour retirer uniquement 50€, si vous n’êtes pas sûr de disposer des fonds déposés à la banque, c’est fini, vous changez de banque. Donc, il faut provisionner le risque pour être toujours solvable. Il faut des fonds propres.

La seule nuance à cette provision des risques ce sont les créance notées AAA (la meilleure notation). [NB : pour faire simple, on considère que les systèmes de notation internes d'une banque sont les mêmes que les systèmes de notation des agences. On reste sur des critères standards. Sinon, on ne s'en sort pas. Donc, ce qui est bien noté en interne, le sera au moment de la titrisation. Donc, triple A en interne donnera triple A en externe]  Grossièrement, votre risque se décompose en 3 risques (crédit : ne pas être payé ; marché : ici, ça sera principalement les taux de change et d’intérêt en s’attachant à la politique de la FED de baisse des taux directeurs ; opérationnel : ici, vu qu’on est dans des contrats avec des consommateurs, ça sera surtout des délais de grâce et autres pratiques commerciales) qui vont avoir une pondération différente sous McDonough. Retenons juste qu’une provision s’établlit en fonction d’un risque. Vu la note de la créance AAA, le risque serait quasi-nul. Donc, vous pouvez baisser votre provision au ratio minimum. Une provision vise à prémunir une entreprise du risque. Vous prêtez 10, le risque raisonnable vous conduit à provisionner par exemple 8 au cas où les 10 ne rentrent pas. L’enjeu c’est la probabilité de survenance du risque. Pour rester solvable et conserver des fonds propres. Il ne faut pas que votre équilibre soit trop dépendant des risques externes. En interne, donc, vous couvrez le risque. Donc, plus votre risque est élevé, plus vous provisionnez et inversement. Si le risque est faible, si votre créance est notée AAA, vous provisionnez au minimum du ratio. Mettons 3. Vous faites l’économie de 5. Car il faut bien comprendre qu’une provision, c’est de l’argent mis de côté, bloqué, que vous ne libérerez que si le risque que vous couvrez ne s’est pas réalisé. Dans notre exemple, vous ne bénéficierez des 8 ou des 3 que si l’emprunt a été remboursé. Le but d’une provision, c’est de ne pas se retrouver à poil au cas où le risque s’est produit. Si vous n’avez rien provisionné, vous avez une perte sèche de 10 qu’il faudra vite combler. A l’échelle de milliers voire millions d’emprunts, c’est impensable d’avoir une telle trésorerie, donc vous provisionnez au fur et à mesure. En attendant, c’est pour votre poire. Vous devez provisionner sur vos fonds propres et vous priver ainsi de trésorerie.

Ceci explique pourquoi les banques veulent du sûr. Ca leur coûte moins cher en provisions, elles ont plus de cash, plus de fonds disponibles, plus d’engagements possibles, un meilleur résultat etc

Le problème est ici : les agences de rating ont sous-estimé le risque des créances subprimes. Le mécanisme des subprimes était impec’ sur le papier à deux conditions : une bonne tenue du marché de l’immobilier (c’est pour cette raison que les banques empruntaient 110% de la valeur immobilière ; les financiers mathématiciens des banques en projetant les hausses de l’immobilier sur la durée du prêt, dès la fin de la pèriode du taux variable, c’est-à-dire à CT et souvent 2 ans, ont posé qu’à la renégociation du contrat, la banque serait déjà rentrée dans ses frais) et une bonne consommation. Ces deux conditions étaient jugées remplies par les agences de notation, donc elles ont noté AAA.

Seulement les deux variables ont varié… Etonnement général. Quoi ça les variables ne sont pas des constantes dans notre économie mondiale florissante ? Car oui, en réalité, les deux conditions n’ont pas été remplies. Ca se casse la gueule, logique.

Et là, catastrophe car les banques qui n’ont provisionné que 3 quand il fallait provisionner 8 ont un défaut de provision et donc la réalisation du risque qui va s’étaler jusqu’à 2009 (j’y reviendrai) va conduire à un défaut de liquidités puisqu’il manquera des fonds propres autrement dit la faillite. Et il est acquis qu’à peu près tous les prêts ne vont pas être remboursés. Donc, c’est seulement à l’issue des périodes des taux variables, à peu près 2 ans pour l’ensemble des banques, que l’on va connaître l’étendue des dégâts. Jusqu’à 2009 grosso modo. Et jusqu’à 2009, les banques devront provisionner ce qu’elles n’ont pas provisionné jusqu’ici ou supporter le risque qu’elles n’ont pas provisionné. Colossal. Dans notre exemple, elles devront provisionner 8-3=5 X le nombre de prêts. Sachant que dans le domaine bancaire, pour un prêt foireux il vous en faut peut-être 8 arrivés à terme pour arriver à compenser. Je vous laisse trouver la fonction qui vous donne le nombre de prêts réussis nécessaires pour couvrir le nombre de prêts foireux sachant que la provision n’a été que de 3, ça sera votre petit exercice. Ensuite, vous trouverez le nombre de prêts entrepris sur une année et vous verrez que pour arriver à l’équilibre, il faudrait bien plus de temps que celui disponible jusqu’à 2009 (sachant qu’il ne faut pas s’attendre à une reprise délirante de la consommation donc on table sur les mêmes volumes de prêts). C’est immense et improbable d’ici 2009. D’où le besoin de liquidités et d’où la différence d’impact entre les banques US, celles qui ont inclu beaucoup ou peu de subprimes dans leurs offres (j’y reviendrai) et le ratio d’engagements avec ou sans subprimes sur les engagements totaux d’une banque. Car oui, c’est là le pire, c’est que les subprimes et le risque inhérent à ce type de crédit se sont répandus. Une offre qui contenait un crédit subprimes acquis est par définition foireuse puisque le rendement subprimes ne sera pas à l’arrivée. Le risque s’est donc étendu et c’est selon les banques une grande partie de leurs engagements qui est foireuse mais j’y reviendrai.

D’où le formidable besoin de cash des banques. Les seuls à avoir autant de cash sont les fonds souverains. Les 2 fonds du Koweït et de Bahréïn (si mes souvenirs sont bons) sont devenus en l’espace de quelques jours les plus gros détenteurs de titres de la City Bank. 9% il me semble. Personne ne parle de cet aspect de la crise.

La titrisation.

La titrisation, c’est la possibilité d’échanger des créances, via un véhicule financier et un conduit financier. Je vous avais déjà dit qu’une créance c’est de l’incorporel et c’est un droit personnel. Alors, les esprits les plus brillants se demanderont comment on peut échanger ce qui n’est pas échangeable, à savoir un droit personnel ? Pour la rendre négociable, il va falloir la rendre corporelle (via le titre) et faire en sorte qu’il soit possible d’avoir un droit réel sur elle -devenue titre. C’est ça la titrisation : incarner ce qui est désincarné (un droit personnel et un bien incorporel). L’incarnation c’est le titre. C’est une gymnastique d’esprit tout à fait chrétienne pour les fous égarés qui pensaient que l’Occident n’est pas redevable de la religion chrétienne. Donc la créance, par le biais du titre (instrument financier), devient échangeable. Quand je vous disais qu’on retourne toujours sur le matériel. Car une créance, à l’origine, c’est très personnel, il y a un intuitu personae, vous vous engagez auprès de quelqu’un, vous prêtez auprès de quelqu’un dont vous estimez que c’est une personne de confiance etc Les différents droits vont prendre en compte différemment cette possibilité. Selon le type de prêt etc Par exemple, les OAT, les dettes de l’Etat français, ne sont échangeable (pour l’instant) qu’auprès des institutionnels. Donc, voilà tout ça c’est le boulot de l’avocat d’affaire, le mec qui se lamentera toujours (”fallait le dire avant !”, “comment voulez-vous que je fasse ça en une soirée ?”, “vous le saviez depuis 15 jours et vous ne venez que maintenant”) et qui vous saignera.

Il faut bien comprendre que l’économie n’est pas le monde de l’immédiat. Dans un circuit financier, il y a des temps où l’argent dort et il faut optimiser ces temps. Au moins deux secteurs importants vivent de ces temps : la banque et la grande distribution. Excusez du peu.

Lisez le rapport sur les délais de paiement, il est sur Les Echos.fr (je n’arrive plus à le retrouver) et voyez les sommes engagées. Il y a des secteurs qui ne tiennent que sur ces délais de paiement, la titrisation etc la grande distribution ne fait pas ses marges en vous vendant une tomate 0.20 quand elle la paie 0.15 mais en placant les fonds disponibles qu’elle fait supporter aux intermédiaires. Je vous paie les 0.15 dans 3 mois dit-elle au grossiste. Pendant ce temps (les 3 mois), elle place les 0.20 qu’elle aura reçu de la vente du lendemain. Elle obtiendra disons 0.25 au bout de trois mois et aura donc une marge de 0.10 quand initialement elle n’en avait qu’une de 0.05.

La banque vit sur la titrisation. Titriser c’est rendre négociable une créance. Tout n’est pas titrisable (puisque le débiteur cédé, selon les droits, peut ne pas avoir à payer un créancier différent de celui du rapport fondamental / Vous avez contracté un prêt auprès d’un créancier X et une société Z de recouvrement mandatée par une société Y qui a racheté votre dette à X vient vous réclamer paiement… etc en France, par exemple vous avez 1690 C.civ qui impose un certain formalisme -rendu plus ou moins obsolète par la jurisprudence il me semble- pour les cessions de créance civile, le cambiaire c’est différent… Se référer à votre avocat d’affaire) et les mécanismes de titrisation sont complexes. Bref, dans notre cas, il y a eu titrisation. Un prêt, c’est un risque. La valeur d’une banque, c’est la qualité de ses risques. Pour deux raisons : si vos risques sont bons, vous pourrez les échanger et gagner de l’argent et deuxio si vos risques sont bons vous pourrez recouvrer.

Un prêt c’est un risque donc. Votre créance n’est pas mobilisable pendant un temps, vous n’êtes pas certain qu’elle sera recouvrée etc L’idée est donc de s’en débarasser à un prix convenable. Transférer ses risques. Prix qui va refléter le risque encourru et la vraissemblance du recouvrement. Si vous avez une créance sur un mec archi-solvable, il y aura du monde à la porte pour reprendre votre créance titrisée qui sera vraissemblablement recouvrée puisque la solvabilité du mec ne fait pas de doute. En théorie, acheter une créance est beaucoup plus sûr qu’acheter une action. Un actionnaire est un des derniers servis tandis qu’un créancier est un des premiers servis. On raisonne toujours en terme de risques donc la question est en cas de faillite, qui seront les premiers à être payés. Les créanciers évidemment et les apporteurs ne seront que les derniers. C’est du folklore en cas de faillite de payer ses actionnaires. Mieux vaut être créancier qu’actionnaire donc. Une créance est plus aisément payée qu’un dividende. Il faut toujours raisonner en terme de risque, c’est la notion-clé. Le risque d’une créance, le risque de recouvrement.

[C'est par exemple sur les marchés de créance qu'on peut devenir créancier principal et ainsi absorber une boîte. Tous les hedge funds marchent ainsi. Vous rachetez les dettes d'une boîte, vous devenez créancier principal de la boîte, vous exigez des sûretés et par les mécanismes de gage et de nantissement (puisque les cautionnements ou garantie à première demande etc n'ont aucun intérêt dans votre optique de prise de contrôle) à partir d'holding, vous acquièrez les fonds de commerce etc et ensuite au moment de la renégociation des dettes vous pouvez obtenir les parts. Et vous avez absorbé la boîte. Notez qu'en terme de maîtrise du risque, on a d'abord été créancier, moyen le plus sûr, puis on est devenus actionnaires une fois la boîte redressée (car évidemment dans la prise de contrôle par les créances on streamline le management etc) pour enfin toucher les dividendes. Au bilan, vous avez prêté à quelqu'un que vous avez rendu solvable, qui vous a remboursé, que vous avez acquis et qui finalement vous reverse ses dividendes. Rentabilité maximale.]

Donc, en titrisant leurs créances (notées AAA donc a priori excellentes), le risque s’est étendu sur l’économie mondiale. Une créance notée AAA c’est la quasi-assurance d’être payé. Toutes les banques en ont donc achetées, les ont incorporées à leurs propres offres etc Les assurances, par leurs réhausseurs de crédit, sont également touchées puisqu’elles ont assuré ces crédits subprimes a priori sans risque. Un réhausseur de crédit, c’est une boîte qui assure une bonne notation à une créance en la faisant jouir de sa bonne notation. Ca vient des USA à l’époque où les collectivités territoriales n’étaient pas notées, il fallait quelqu’un pour assurer de la qualité de la dette afin de la titriser. Il y a un effet de propagation : si un réhausseur couvre une créance, c’est qu’elle est bonne et donc on peut la titriser. Le premier réhausseur de crédit US a vu sa note baisser chez Fitch il y a une semaine. Autant dire qu’un réhausseur de crédit avec une note faiblarde, ça ne vaut rien. Les banques et les assurances sont donc touchées par cette crise. La titrisation a propagé le risque à l’échelle mondiale. Les banques chinoises, les assurances US, ont incorporé des créances subprimes dans leurs offres puisque ce furent des créances bien notées donc a priori vite recouvertes, donc rentables. Or, ces offres, par propagation, ne seront pas tenues, donc en plus des subprimes à proprement parler, il y aura aussi les offres qui fondaient leur rentabilité sur les créances subprimes titrisées qui vont se casser la gueule etc etc

La morale de l’histoire, c’est dans le prochain billet.

NB : pour aller plus loin mais sans aller trop loin, voir 1)Wikipedia et 2).